«Русал» ищет легких денег

«Русал» второй год подряд предлагает отступить от сложившейся в «Норильском никеле» практики выплачивать дивидендами не больше четверти чистой прибыли. Парадокс ситуации в том, что как раз «Русал» и является главным критиком корпоративного управления «Норникеля», упрекая менеджмент в отсутствии четкой стратегии развития. При этом свою стратегию выплаты дивидендов «Русал» собирается пересмотреть. В середине апреля директор по рынкам капитала «Русала»Олег Мухамедшин пояснял, что ранее дивидендная политика компании предполагала выплату в виде дивидендов до 50% чистой прибыли. «Но сейчас этим уже нельзя оперировать, будем обсуждать с акционерами новую дивидендную политику», - говорил он.

Позиция алюминиевого гиганта объяснима – ему нужны деньги, чтобы гасить свои огромные долги. Их, по состоянию на 31 марта этого года, набралось $11,382 млрд «чистыми». Между тем, собственная деятельность, судя по отчетности, не слишком пополняет казну компании. Недаром, представители холдинга уже пожаловались, что по итогам 1 квартала их прибыль выросла только на бумаге. Виноваты тарифы на электроэнергию, которые увеличивают себестоимость, а следовательно конечную цену. Так, во всяком случае, утверждают представители «Русала». По итогам квартала он нарастил свою выручку на 28% – ровно настолько же, насколько и себестоимость. В результате его операционная маржа даже упала на 1% (с 16% до 15%). Правда тарифы растут не только для какой-то одной компании, а для всей промышленности, и вообще всех потребителей, и все равно остаются в 1,7 раз ниже, чем в странах ЕС, но «Русал» это не утешает. Он по-прежнему ждет послаблений от государства по тарифам.

Из опыта соседей

С жалобами на энерготарифы «Русал» выступает постоянно и не только в России. Ровно те же проблемы привели к потере холдингом своего украинского актива - Запорожского алюминиевого комбината. В середине мая Киевский апелляционный хозяйственный суд признал правоту Генеральной прокуратуры Украины и удовлетворил ее иск о возвращении 68,01% акций ЗАЛК в госсобственность. Фактически «Русал» был признан неэффективным собственником, поскольку с 2007 года, когда получил контроль над заводом, вместо модернизации производства и снижения себестоимости алюминия лишь требовал от властей дифференцированного тарифа на электроэнергию. А когда не получил желаемого – попросту остановил завод. По оценкам экспертов, ЗАЛК и впрямь нерентабелен. Затраты на электроэнергию превышают 45% себестоимости производимого на ЗАЛК металла. Однако, «Русал» не стал даже поднимать вопрос о переходе на менее затратные способы производства. Вместо этого он предложил переехать на российские заводы местным специалистам. Неудивительно, что часть украинского общества, в том числе и власть имущие относятся к Олегу Дерипаске как к рейдеру.

Впрочем, для «Русала» даже в потере контроля над ЗАЛКом есть положительная сторона. Лишних денег у алюминиевого гиганта нет и не предвидится. А решение Киевского суда позволяет компании избавиться от убыточного предприятия без дополнительных расходов.

Что касается тарифов на электроэнергию, то на Украине они действительно высоки, как, кстати, и в России. И конечно, можно и нужно критиковать отечественную реформу отрасли, но надо понимать также, что наша экономика остается самой энергоемкой среди конкурентов, а ни новых годроэлектростанций, ни других естественных источников дешевой энергии в России (и на Украине) не появляется. Собственно в этом и заключается модернизация экономики – в поиске более эффективных решений, а не в выторговывании специальных условий работы для повышения собственной прибыли.

В чужом глазу

Еще одной проблемой «Русала» остаются кредиты. Дело в том, что они довольно дорого обходятся компании Олега Дерипаски, так как у нее нет кредитного рейтинга от рейтинговых агентств. А это автоматически прибавляет к ставке займа 2-3% годовых. Сейчас своей основной задачей руководство холдинга видит получение этого рейтинга. Во всяком случае, такой вывод можно сделать из слов Олега Мухамедшина. По словам топ-менеджера, компания сперва получит очередной кредит на $4 млрд с помощью которого рефинансирует уже имеющиеся международные обязательства. Это делается, чтобы получить кредитный рейтинг повыше. Затем компания планирует вывести на рынок свои еврооблигации и уже с помощью вырученных от них средств, начать раздавать долги. Правда, портфельные инвесторы, каковыми является большинство покупателей облигаций, обычно любят знать о компании, чьи бумаги они приобретают, побольше. А «Русал» открытостью, мягко говоря, не блещет. Даже при проведении IPO он предоставил полный вариант своего устава и учредительного договора лишь на определенный срок, и потом убрал из доступа. Наконец, специалисты, внимательно изучавшие проспекты эмиссии бумаг компании, не раз отмечали, что миноритарные акционеры находятся в не слишком-то комфортных условиях. Например, они фактически никак не могут влиять ни на состав совета директоров, ни на решения, им принимаемые. А структура сделок, например, с аффилированными лицами содержит в отчетности только общие сведения, то есть по сути является непрозрачной.

Поэтому далеко не факт, что получение рейтинга и выпуск евробондов помогут «Русалу» привлечь дешевые ресурсы. Но даже, если разработанная схема сыграет, она займет немало времени – примерно год-два. А деньги с «Норникеля» можно пытаться получить уже сейчас.

Комментарий профессора Никиты Кричевского

Сегодня ОАО «ЗАлК», единственный в Украине производитель первичного алюминия, находится на грани банкротства. Комбинат, в 2008 г. выпустивший 112,8 тыс. т алюминия, в апреле 2011 г. полностью остановил производство. Предлог вроде бы тривиальный – высокая, на уровне конечных мировых цен, себестоимость продукции ОАО «ЗАлК», а работать себе в убыток, по сути, субсидировать украинскую экономику никто не захочет.

Но настоящая причина в другом: украинские власти отказали «Русалу» в реализации одного из трех его конкурентных преимуществ – не захотели парафировать поставки на ОАО «ЗАлК» дешевой электроэнергии (другие «козыри» «Русала» – трансфертное ценообразование и оффшорный статус собственности – были реализованы на Украине во всей красе). Удельный вес электроэнергии при производстве алюминия на предприятиях Западной Европы составляет в среднем 43,0%, тогда как у «Русала» по итогам 2010 г. – всего 26,3%. Не зря же основные производства «Русала» расположены в энергоизбыточных сибирских регионах. Неудивительно, что «Русал» посчитал ОАО «ЗАлК» обузой. Все последние годы себестоимость алюминия, производимого на ОАО «ЗАлК», существенно превышала $2000 за тонну, тогда как средняя себестоимость тонны у ОК «Русал» составила в 2010 г. $1835,7. В 2004-2008 гг. на сверхвысокие затраты не обращали внимания, так как мировые цены на алюминий были еще выше (в июле 2008 г. за тонну алюминия на Лондонской бирже металлов давали до $3380). Однако в последние два года ситуация существенно ухудшилась, и в настоящее время все еще далека от предкризисных рубежей (на 26 мая 2011 г. спотовая цена за тонну составляла «всего» $2538). К тому же на проведение модернизации запорожского комбината у ОК «Русал» нет ни средств, ни опыта, ни, что важно, желания.

Отрадно, что украинские власти нашли повод для возвращения в госсобственность 68,01% акций ОАО «ЗАлК». Но теперь перед украинскими властями возникли новые проблемы: погашение кредита на $76,5 млн., полученного ОАО «ЗАлК» в «Укрэксимбанке» на приобретение фольгопрокатного оборудования, выполнение социальных обязательств перед трудовым коллективом, разработка и запуск инвестиционной программы. Впрочем, тот же китайский опыт свидетельствует – все эти вопросы неразрешимыми не являются.